von Dr. jur. Lutz WERNER (www.hi-tech-media.de)

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Bei der Finanzierung über Banken, Beteiligungsgesellschaften und Business Angels hat es das Unternehmen jeweils mit einem kleinen Kreis von Kapitalgebern zu tun. Anstelle bzw. ergänzend zur Gewinnung von institutionellen Investoren besteht für Unternehmen die Möglichkeit, mittels einer Kapitalmarktemission liquide Mittel von einem breit gestreuten Anlegerpublikum zu erhalten.

Die Kapitalmarktemission
Der Begriff der Kapitalmarktemission bezeichnet das öffentliche Angebot von Aktien, Kommanditanteilen, Genussscheinen, Schuldverschreibungen und wertpapierlosen Beteiligungen (Genussrechte und stille Beteiligungen) an ein breitgestreutes Anlegerpublikum. Die Kapitalmarktemission wird über Banken (Fremdemission) oder das Unternehmen selbst (Eigenemission) durchgeführt.

Die wohl noch immer bekannteste Form der Kapitalmarktemission ist die öffentliche Platzierung von Aktien – seltener auch von Anleihen und Genussscheinen – über die Börsen. Eine erstmalige öffentliche Platzierung („Public Placement“) ist auch unter dem Begriff Initial Public Offering (IPO) bzw. Going Public bekannt. Populäre Beispiele für erfolgreiche Börsenemissionen sind die Börsengänge der Deutschen Telekom AG, der Deutsche Post AG und der Deutsche Postbank AG.

Ein Börsengang steht – zumindest theoretisch – auch mittelständischen Unternehmen offen. Die wichtigsten Motive großer mittelständischer Unternehmen für einen Börsengang sind die Finanzierung internen und externen Wachstums mit Eigenkapital sowie die Regelung der Unternehmensnachfolge.

Die Schaffung neuer Börsensegmente, wie z. B. des Neuen Marktes, des MDAX und des SMAX hat dazu beigetragen, dass kleine und mittlere Unternehmen in das Bewusstsein der Anleger gelangt sind, die letztlich das Eigenkapital bereitstellen. Nach dem Niedergang der so genannten „New Economy“ und des Neuen Marktes ist jedoch Ernüchterung eingekehrt. Um dem Mittelstand einen besseren Zugang zur Börse zu verschaffen, hat die Börse München ein Börsensegment eigens für den Mittelstand eingeführt. Die Deutsche Bank zieht eine Ausrichtung des Freiverkehrs in Richtung junge, wachstumsstarke Unternehmen in Erwägung („Alternative Standards“)

Solche Maßnahmen ändern jedoch nichts an der Tatsache, dass ein Börsengang als Weg der Eigenkapitalfinanzierung in der Praxis nur den wenigsten deutschen Unternehmen offen steht bzw. von diesen überhaupt gewollt ist. Eine der größten Barrieren ist die für einen Börsengang notwendige Unternehmensgröße. Selbst die Neuemittenten der Boomjahre 1999 bis 2001 wiesen Umsatzgrößen von 24 bis 49 Mio. € auf. In einer Umfrage des DAI „Mittelstand und Kapitalmarkt“ bei Unternehmen mit einem Jahresumsatz von über 35 Mio. € gaben lediglich 18,5 % der Unternehmen an, sich einen Börsengang vorstellen zu können. Hochgerechnet ergibt dies für Deutschland ein Potenzial von gerade einmal 1.800 Unternehmen für einen Börsengang. Eine Lösung für die Finanzierungsprobleme des breiten Mittelstands ist der Börsengang damit sicher nicht.

Überdies steht der Börsengang nur für Unternehmen in den Rechtsformen der Aktiengesellschaft und der Kommanditgesellschaft auf Aktien offen.

Ein Börsengang ist zudem mit zusätzlichem kontinuierlichem Arbeitsaufwand verbunden. Hierzu gehören insbesondere vorab die Durchführung einer Due Diligence, Berichtspflichten, eine umfangreiche Investor-Relations-Arbeit, die Durchführung großer Hauptversammlungen und dergleichen mehr. Grade für junge und mittelständische Unternehmen besteht dabei die Gefahr, dass sie den Informationsbedürfnissen der verschiedensten Gruppen (Analysten, Presse, Arbeitnehmer) nicht gerecht werden.

Unabhängig davon, ob ein Unternehmen überhaupt geeignet und „reif“ für einen Börsengang ist, kommt bei vielen mittelständischen Unternehmen eine Going Public auch aus einem anderen Grund nicht in Betracht. Eine Aktienemission ist für die Unternehmenseigner stets mit einem (Teil-)Verkauf des Unternehmens verbunden.

Die Aufnahme neuer Aktionäre hat in der Regel eine Einengung der Entscheidungsbefugnisse und eine Verschiebung der Mehrheits- und Abstimmungsverhältnisse zur Folge. Ein solcher Verlust an Entscheidungsbefugnissen ist auch für große mittelständische Unternehmer nicht leicht zu akzeptieren. Mehr als die Hälfte der im Rahmen der DAI-Studie befragten Unternehmen schließen einen Börsengang allein schon deshalb aus, weil die Unternehmenseigner keinen anderen Teilhaber wünschen. Dabei ist nicht unbedingt die Abgabe von Gewinnanteilen das ausschlaggebende Argument, sondern vielmehr der Verlust von Einfluss auf die Geschäftsführung und die strategische Ausrichtung des Unternehmens. Der mittelständische Unternehmer versteht sich vielfach als derjenige Unternehmensleiter, der am effektivsten für das Unternehmen handeln kann, wenn die Entscheidungswege und -strukturen extrem schlank sind und nicht durch übermäßige Einflüsse von außen beschränkt oder verkompliziert werden.

Nach alledem bleibt festzustellen, dass der Börsengang als Finanzierungsweg nur für die allerwenigsten Unternehmen eine Lösung darstellt: Je nach Unternehmensgröße, Rechtsform, zusätzlichem Aufwand und umfangreichen Informationsbedürfnissen sowie Verlust an Entscheidungsbefugnissen.