08.04.2011 / 09:29

- Aktienmärkte haben sich schnell von dem Japan Schock erholt

- Die Vernachlässigung nuklearer Effekte mag voreilig sein, .

- . aber es gibt viele andere Gründe, die optimistisch für Aktien stimmen, .

- . besonders für den deutschen Markt

Aktienmärkte weltweit haben sich schnell von dem Japan Schock erholt. Das gilt auch für den deutschen Markt, der mit am Meisten gefallen ist und bereits wieder über dem Niveau vom 10. März steht. Die Euphorie der Märkte erscheint grausam Angesicht der menschlichen Tragödie in Japan. Außerdem besteht die Gefahr, dass die Märkte die Möglichkeit einer nuklearen Verseuchung und der Auswirkung auf die Weltwirtschaft unterschätzen. Andererseits ist die Widerstandskraft trotz starker Hiebe wie Japan, Nordafrika und steigende Ölpreise Indiz für die Auftriebskräfte der Aktienmärkte. Die folgende Liste skizziert zehn Faktoren hinter dem optimistischen Ausblick für Aktien, besonders deutsche Aktien.

Das goldene Zeitalter der Anleihen ist vorbei

- Der große Trend der letzten dreißig Jahre war das stetige Fallen der Anleiherenditen. Das hat die Attraktivität von Anleihen gegenüber Aktien gesteigert. In der Tat haben Anleihen bessere Risiko-bereinigte Erträge als Aktien über die letzten dreißig Jahre erwirtschaftet. Als die zehnjährigen Renditen von US Treasuries und Bunds sich 2% nährten, wurde jedoch eine natürliche Grenze erreicht. Nur eine Art japanische Deflation hätte niedrigere Renditen gerechtfertigt. Und selbst dann wäre das Abwärtspotential limitiert gewesen. Seitdem sind die langfristigen Renditen um mehr als 100 Basispunkte gestiegen. Die Kehrtwende ist zum Teil zyklisch bedingt, aber strukturelle Faktoren spielen auch eine große Rolle. Insbesondere ist der Abwärtstrend bei der Inflation gebrochen, während die Staatsregierungen ihre wachsenden Haushalts-defizite und Schulden kaum noch in den Griff kriegen.

- Deutschland ist ein besonderer Fall. Wieder-vereinigung und Währungsunion hatten einen drückenden Effekt auf Wachstum und Inflation. Höhere Sparquoten reduzierten zudem die Risikoauf-schläge für Anleihen. Jetzt hat sich die Situation gedreht. Reformen und die Umkehrung der geld-politischen Verhältnisse im Euro Raum haben das Wachstumspotential von 1.3% im letzten Jahr-zehnt auf über 2% gesteigert. Zweitens wird die Situation in der Euro Peripherie die EZB hindern, aggressiv gegen Inflationsgefahren in Deutschland vorzugehen. Die Deutschen werden nicht in einen Konsumrausch fallen, aber die Sparquote wird wohl kaum weiter steigen. Das heißt, die Risikoprämie für Anleihen wird eher steigen als fallen. In der Summe bedeutet das höhere Anleiherenditen.

- Der deutsche Aktienmarkt hinkte in der Vergangen-heit seinen europäischen Konkurrenten hinterher und hatte eine geringere Preis-Ertrags Rate. Mehr Wirtschafts- und Produktivitätswachstum führen nun zu besseren Gewinnmargen. Dies macht den deutschen Aktienmarkt attraktiver verglichen mit dem Rest von Europa und sollte sich in langfristig höheren Preis-Ertrags Raten niederschlagen.

- Auch wenn die EZB ein Steigen der deutschen Teuerungsrate nicht verhindern kann, so ist es doch unwahrscheinlich, dass es zu einer galoppierenden Inflation kommt. Dafür wachsen die breiten Geld- und Kreditmengen zu moderat. Aktien sind ein guter Schutz gegen diese Art von höherer aber nicht galoppierender Inflation.

- Investoren, ob institutionell oder privat, sind in den letzten dreißig Jahren zunehmend auf den Anleihezug gesprungen. Deutsche Privatinvestoren haben den direkten und indirekten Anteil von Anleihen von einem Drittel der Gesamtanlagen zu fast der Hälfte erhöht. Dazu kommt, dass noch immer fast 40% der Finanzanlagen in Bar- und Bankeinlagen liegen. Der direkte und indirekte Anteil von Aktien ist dagegen auf ein Achtel der Finanzanlagen gefallen. Gemessen an der eigenen Vergangenheit und internationalen Maßstäben sind Deutsche Anleger untergewichtet in Aktien. Das funktionierte solange die Anleiherenditen fielen, aber jetzt nicht mehr. Eine schnelle Umschichtung von Anleihen in Aktien ist aus Verhaltens-, institutionellen und regulativen Gründen unwahr-scheinlich, aber das Wechselpotential ist groß und es gibt erste Anzeichen, dass sich etwas bewegt.

Der Zyklus ist noch jung

- Der Konjunkturzyklus ist noch jung und das ist gut für Aktien. Die deutsche Wirtschaft ist nicht überspannt, die Margen sind gesund und die Verschuldung ist gering. Die EZB hat gerade begonnen, die Zinsen anzuheben, aber ihr Spielraum ist limitiert dank der Euro Peripherie. Aktienmärkte verdauen diese frühzyklische Zinsnormalisierung meist gut.

- Neben dem strukturellen Aufwertungspotential sollte sich die Bewertung deutscher Aktien auch aus zyklischen Gründen noch verbessern. Der Dax hat derzeit eine Preis-Ertrags Rate von zehn. Das liegt unter dem moderaten Langzeitdurchschnitt von 12 bis 14. Die Unterbewertung ist noch deutlicher im Vergleich zu Anleihen. Die Dax Ertragsrendite ist dreimal so hoch wie die zehnjährige Bund Rendite. In der Vergangenheit war das Verhältnis eins zu zwei. Steigende Anleiherenditen werden die Bewertungslücke teilweise schließen, aber da bleibt noch genug Platz für höhere Aktienpreise. Aktien bieten auch eine attraktive Dividendenrendite gegenüber Anleihen. Die DAX Dividendenrendite steht bei 3.6% und wird demnächst noch steigen, wenn Unternehmen höhere Dividenden ausschütten. Meistens reichen günstige Bewertungen jedoch nicht, um den Markt zu bewegen. Dazu braucht es gute Nachrichten und mehr Risikobereitschaft.

- Marktvorhersagen sind noch immer vorsichtig. Ein Beispiel ist die Marktprognose für den IFO Index seit letztem Sommer. Jede IFO Zahl war besser als erwartet und dennoch war die Marktprognose für die nächste Zahl niedriger. Der IFO Index wird nicht in den Himmel wachsen, aber seine stetig bessere Entwicklung zeigt, dass der Markt die Schwungkraft der Wirtschaft unterschätzt. Auch zukünftige Wirtschafts- und Unternehmensnachrichten werden wahrscheinlich eher positiv überraschen (man erinnere sich nur an die besser-als-erwarteten Auftragseingänge gestern).

- Die Ereignisse in Nordafrika und Japan haben das Abfallen von Risikoindikatoren wie den VIX und V-DAX unterbrochen, aber die Art wie die Märkte die schlechten Nachrichten abgeschüttelt haben, deutet auf steigende Risikobereitschaft.

- Ein weiterer Katalysator ist die M&A Aktivität, die seit Jahresanfang gestiegen ist. Der Verkauf des Nordamerika Geschäfts der Deutschen Telekom an AT&T oder die Dreiecksgebote zwischen Deutsche Börse, NYSE und NASDAQ haben die Märkte deutlich bewegt. Die Phantasie für weitere Sektor-Fusionen wurde auch durch Transaktionen wie Rhodium/Solvay und National Semiconductor/Texas Instruments beflügelt.

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